财税问答/CH03引入基金对PPP财务测算的影响

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「作者简介」

 

余文恭

现职:上海远基企业管理咨询有限公司首席咨询师。现任:财政部PPP专家库专家、国家发展改革委PPP专家库专家等。著作:《PPP模式与结构化融资》(新书)、《政府与社会资本合作项目政策与法律文件汇编》。

 

感谢各位持续关注“PPP项目财务分析问答与实操”专栏,本期的内容将包括三个部分,分别是:10 交易机构概述、11合作主体、12融资方案。本文的重点问题有:(1)跨县的PPP项目,应算哪一级政府的财承额度?我们将在11合作主体中说明;(2)引入基金对PPP财务测算的影响?我们将在12融资方案中分析。

 

 

10 交易结构概述Q10.1 什么是交易结构?

 

合作是交易的常态,如何通过一系列交易的安排或是通过数个交易的有机组合促成主体之间的合作,是合作关系能否确立的关键因素,这一系列的交易或是数个交易的组合,我们统称为交易结构。

 

交易结构就是通过一系列交易的安排,达到服务分工、项目筹资与款项分配的目的。我们将此处的一系列交易称之为交易群。

 

PPP 模式交易结构主要由四大交易群所组成,分别是PPP交易群、履约外包交易群、股权融资交易群、债权融资交易群。各交易群分别由数个交易所构成,每个交易代表着一个合同关系。因此,PPP模式交易结构的组成形式,从上层至下层分别是:交易结构→交易群→交易(合同关系)。

                                              

 

(一)PPP 交易群

PPP 交易群是 PPP 模式交易结构的核心,其中可能由以下几个交易或合同关系所构成。

 

序号

名称

合同主体

合同内容

1

母约(PPP 协议)

主要实施机构与项目公司

项目公司依据协议提供公共服务给使用者,主要实施机构则依据协议支付服务费用给项目公司。

2

子约

次要实施机构与项目公司

协议的性质可能是政府方购买服务、购电协议、租赁合同、管理合同、股东协议等,子约具体属于哪一种性质的合同,取决于次要实施机构取得了主要实施机构的哪些权利与义务。

3

服务合同

项目公司与使用者

通常这种合同关系成立的双方并没有签订书面的文件,但是从履约过程可以看出双方是有合意的。如果服务合同中约定,使用者必须对项目公司付费,则 PPP 项目的类型有可能是经营性项目或是准经营性项目,付费机制也很可能是使用者付费或是可行性缺口补助。

 

(二)股东融资交易群

 

股东融资交易群主要是指处理股东融资的问题,主要由以下几个交易或合同关系所构成。

 

序号

名称

合同主体

合同内容

1

股东协议

多方股东

股权融资的三个阶段(投资、经营、退出)、四控股、四权利(所有权、经营权、派任权、分红权)与五比例(出资比例、股权比例、席位比例、表决比例、分红比例)。

2

公司章程

多方股东

公司章程是指依照法定程序,召开股东大会,通过并生效的关于公司运作组织、基本活动以及重要事项基本规则的文件。因此公司章程的成立与生效条件来自于股东大会的法定决议程序,与其他采购文件经过中标社会资本方与政府方签署后即成立生效的文件,有着显著的区别。

3

基金协议

基金与引入股东

基金的类型可以分为公司型基金、合伙型基金以及契约型基金等三种:公司型基金投资人之间要签订股东协议与通过公司章程;合伙型基金又可分为有限合伙型基金与无限合伙型基金,合伙型基金投资人之间要签订合伙协议;契约型基金投资人之间要签订基金契约。

 

(三)债权融资交易群

 

债权融资交易群主要处理债权融资的相关问题,可以进一步区分为主要债权融资交易与次要债权融资交易。主要债权融资交易是指项目公司向融资机构或是其他投资人筹集资金的一种法律关系。次要债权融资交易主要是为了主要债权融资交易而存在,内容基本与担保、增信或是监控资金流有关。具体内容如下。

 

序号

类型

名称

1

主要债权融资交易

银行贷款(项目融资、银团融资、PPP 融资、并购贷款)

发债(项目收益债券、项目收益票据)

信托计划

基础设施债权投资计划

资产证券化(资产支持专项计划、资产支持票据)

融资租赁

2

次要债权融资交易

项目公司与融资机构签订的担保协议。

政府方、项目公司与融资机构签订,例如资金控管协议、直接介入协议。

 

(四)履约外包交易群

履约外包交易群指的是项目公司履约过程中,对于某些项目履约环节外包给外包商来代为履行,至于其中包括了哪些交易或是合同关系,这和项目公司的外包方式有关,但是项目公司外包的形态繁多,不同的 PPP 项目,外包的形态也大不相同。

 

外包形态主要受到以下三个因素的影响:第一,利益分配,谁对项目公司控股,基本上就决定了某项工作发包给哪个外包商,发包的价格以及方式;第二,相应资质,项目公司对于履约的某些环节缺乏相应的资质,因此部分工作外包给有相应资质的外包商履约;第三,专业分工,PPP项目涉及的专业众多,项目公司不可能什么样的专业能力都具备,因此将专业的工作交给专业的人来完成,对于项目公司的服务质量会有很大的帮助。

 

履约外包的交易群中常见的交易类型有建设工程合同、运营服务合同、原料供应合同、物业开发合同、设备供应与安装合同等。

 

Q10.2 交易结构与财务分析以及财务边界有什么关系?

 

(一)先建构后测算——范围、内容与金额

在进行财务测算前,必须先建构交易结构,而交易结构的建构也就等于确认了项目的范围与内容,同时也等同于确认了财务测算的边界条件,此时才能进行财务测算,而财务测算的完成也就等同于确认了项目的金额。因此在顺序上是先确认交易结构,后进行财务测算,先确认项目的范围与内容,后确认项目的金额。笔者从事项目咨询时发现,在对很多人询问的财务测算问题进行分析后,最终发现该问题其实并不是财务测算的问题,而是交易结构的问题。由此可以知道设计正确的交易结构对财务测算的影响甚大。

 

(二)结构设计深度——编排现金流量

交易结构设计的目的是为了给财务测算提供条件,因此交易结构的设计深度必须达到可以排出项目的现金流量、项目公司的现金流量以及投资人的现金流量的程度才是达标的。如果交易结构的设计内容无法排出现金流量,那么该交易结构的设计深度是不足或是有问题的。

 

(三)财务边界——原始数据汇整表

笔者主张,在财务测算之前,应先编制原始数据汇整表,将财务测算需要的原始数据按照一定的格式进行汇总整理。这样做的好处:第一,通过整理原始数据,了解本项目的交易结构和设计深度,是否达到能够进行财务测算的程度;第二,PPP项目在立项、可研、实施方案、初步设计概算、施工图预算、竣工结算等不同阶段的财务边界不一样,通过原始数据汇整表,我们能够清楚掌握不同阶段财务边界的变化;第三,原始数据汇整表可以减少PPP财务测算工作量,降低财务测算模型出错的几率。汇整准确的原始数据,是保障财务测算输出结果准确的基本前提。原始数据汇整表的具体内容请见本书附件一。

 

Q10.3 设计交易结构应包含哪些要素?

 

设计交易结构,我们需要充分考虑以下要素。

(一)合作范围与产权归属;

(二)合作主体(政府方与实施机构、社会资本方与项目公司);

(三)融资方式;

(四)项目运作方式(准备、建设、验收、运营、移交);

(五)付费机制;

(六)风险分配(风险与保险、法律变更与不可抗力);

(七)违约、终止与介入;

(八)争议处理。

以上就是我们在设计PPP项目交易结构必须考虑的内容,如果某个PPP项目缺少了上述任何一个方面,那么这个PPP项目的交易结构设计就是不完整的。

 

Q10.4 PPP项目的发起方式有哪些?与财务分析的关系为何?

 

(一)PPP项目发起方式类型

 

PPP项目的发起方式分为政府方发起和社会资本发起。根据《政府和社会资本合作项目财政管理办法》第 4 条规定:“政府发起PPP 项目的,应当由行业主管部门提出项目建议,由县级以上人民政府授权的项目实施机构编制项目实施方案,提请同级财政部门开展物有所值评价和财政承受能力论证。社会资本发起 PPP 项目的,应当由社会资本向行业主管部门提交项目建议书,经行业主管部门审核同意后,由社会资本方编制项目实施方案,由县级以上人民政府授权的项目实施机构提请同级财政部门开展物有所值评价和财政承受能力论证。”

 

社会资本发起模式下的合作范围、建议与审查、项目指挥部、采购程序、前期费用负担等问题,各位读者可以参考笔者撰写的《PPP模式与结构化融资》,在此不再赘述。

 

(二)政府方发起对财务测算的影响

在政府方发起模式下,建设投资金流中就包括对政府付费金流。对政府付费金流包括前期费用、征地拆迁、监理或总工程师费用、管理费。

 

我们这里需要注意管理费,政府方发起模式下,项目公司在对政府付费金流中需要支付政府在本项目上发生的管理费用。传统可研报告编制没有考虑PPP项目特殊情况,只是编列了建设单位管理费。在PPP模式下,建设单位管理费归属就有了争议:第一种说法是认为应该归属于政府方;第二种说法是应该归属于项目公司;第三种说法是应该政府方和项目公司按照一定比例分拆。

 

笔者认为,按照比例分拆只是权宜之计,根本解决办法还是尽快出台PPP项目的可研编制办法,在PPP项目可研报告中明确政府方管理费和项目公司管理费。

 

在政府方发起模式下,为了增加项目公司的增值税进项税额,可采取以下措施:第一,对于前期费用,项目公司成立后与政府方及第三方签订补充协议,以委托代付的形式从第三方取得发票。第二,对于征地拆迁费用,我们建议将征地拆迁费用拆分为两块,一是代政府支付的征地补偿费的行为(适用代理业6%税率,基数是以收取全部费用-支出的拆迁补偿费),二是取得进项的土地平整与建筑物拆除行为(适用建筑服务10%的税率),以此尽可能多的获取进项发票。

 

(三)社会资本方发起对财务测算的影响

社会资本发起模式下,对财务测算影响要考虑以下两个方面:1、建设投资中需要考虑前期费用支付,项目公司将前期费用直接支付给社会资本发起方。我们也要注意,在前期费用支付中需要考虑社会资本方发生的前期管理费。2、社会资本发起方在收到款项后应该向项目公司开具增值税发票(税率为服务业6%);3、如果社会资本发起方最终中标成为社会资本方,那么在投资人现金流量表中需要考虑前期费用的现金流出和现金流入。

 

Q10.5 项目中如果有数个子项目,对于财务分析有什么影响?

 

PPP项目中如果有多个子项目,开工时间不同,财务分析方法也不同。

(一)同时开工

如果数个子项目同时开工,那么工期可以一起计算,在财务上也可以整个项目一起进行测算。

 

(二)分别开工

如果数个子项目没有同时开工,而是分别开工,那么工期就要分别起算。此时,财务测算也要就各个子项目分开测算。

 

(三)费用拆分问题

数个子项目分开计算时,需要对间接费用、进行拆分。这里的间接费用主要是投资估算里面的二类和三类费用,至于建设期利息、税金及附加(绝大部份)、所得税,基本上由每个子项目单独计算,不建议按投资比例进行拆分。

 

11 合作主体


 

Q11。1 单一项目业务跨部门的PPP项目,请问实施机构如何安排?

单一项目业务跨部门的PPP项目,有三种实施机构安排方式。具体实施机构设置方式如下。

 

(一)业主联合委员会作为实施机构

有的单一项目涉及多个行业主管部门,可以由多个部门组成一个临时的任务编组担任项目的实施机构,如可以组成业主联合委员会的形式担任项目实施机构。例如地下管廊项目中供水、热力、电力、通信、广播、电视、燃气、排水等管线的主管部门都不相同,因此可以由地下管廊项目中所涉及的多个行业主管部门共同组成地下管廊业主委员会担任实施机构。

 

(二)共同授权某部门担任实施机构

由多个部门共同委托其中某一部门担任项目的实施机构,例如刚才所提的地下管廊项目,供水、热力、电力、通信、广播、电视、燃气、排水等管线的主管部门可统一委托由住房城乡建设部门担任实施机构。

 

(三)设置主要实施机构和次要实施机构

单一项目中如果设置了两个(或更多)实施机构,通常由政府方指定或授权的行业主管部门作为主要实施机构,再由主要实施机构指定或是授权另一个机构担任次要实施机构,并分配一部分主要实施机构的权利与义务给次要实施机构。主要实施机构与项目公司签订母约,次要实施机购与项目公司(或是社会资本方)签订子约。

PPP协议是母约,由主要实施机构按照母约内容履行。其中由主要实施机构将原属于母约中的权利与义务分配一部分到另一个独立的合同里,该合同叫作子约,可能是政府购买服务协议、股东协议、租赁合同、购电合同等,由次要实施机构依据子约内容履行。

 

例如垃圾发电的项目,项目公司与主要实施机构住建局签订 PPP 协议,项目公司与次要实施机构电力公司签订购电协议,住建局将 PPP 协议中的购电义务以及监管发电是否达标的权利分配给了电力公司,并将该权利义务约定于购电协议中由电力公司履行。实施机构安排见下图。

 

 

Q11.2 多个子项目业务跨部门的PPP项目,请问实施机构如何安排?

项目中如果有多个子项目,这些子项目彼此之间可能各自独立,也可能彼此之间互有联系,而如果这些子项目的行业主管部门皆不相同,此时可以考虑针对每个子项目,由各自的行业主管部门以实施机构的身份,分别与项目公司签订 PPP 协议。

 

实施机构之间不区分主次,属于平行或是平等的关系,但是可以由一个部门统一办理采购,也就是“统一采购,分别签约”的原则。例如: 某一 PPP 项目中包含了学校子项目以及体育馆子项目,学校子项目由教育局主管,体育馆子项目由体育局主管,因此可以选定由财政局担任采购人,针对项目统一办理采购,选任社会资本方并成立项目公司后,由项目公司与实施机构教育局签订学校 PPP 协议,由项目公司与实施机构体育局签订体育馆 PPP 协议。

 

 

Q11。3 跨行政区的PPP项目,请问实施机构如何安排?

跨行政区的PPP项目,以跨区县PPP项目为例,通常由市一级政府来统筹推进PPP模式推进事宜,各区县负责各自区域的工作。那么,市级政府和区县政府的工作职责如何划分呢?

 

(一)市级政府的工作内容

市级政府需要办理PPP项目的审批、采购、出资工作,并且要与社会资本方签订PPP母约,并且还要履行PPP项目整体监管职责。

 

(二)区县政府的工作内容

区县政府需要在PPP母约的情况下,与社会资本签订PPP子约,履行对PPP项目在本辖区实施部分的监管职责。

 

(三)双方争议的工作内容

上述工作内容是没有争议的,目前比较有争议的工作内容是付费。跨区域PPP项目的付费主体应该是谁,是市政府还是区县政府,这个问题是争议的焦点。目前,对这个问题有三种处理方案:(1)市级政府付费,PPP项目占用市级财承额度;(2)区县政府付费,市级政府兜底付费,这时候PPP项目也会占用市级财承额度;(3)区县政府付费,市级政府不兜底,这个时候PPP项目就只占用各区县财承额度。在方案三下,各区县完成财承审批,市级政府只需要汇总各区县的财承审批内容,并且完成除财承审批外的其他审批内容,市级政府不需要再开展财承论证。

 

类型

审批

付费与监管

财承额度

方案一

方案二

市审批并兜底付费

区县

方案三

市完成除财承外的其他审批,汇整各区县财承审批内容

——

——

区县完成财承审批

区县

区县

 

 

Q11.4 监理机构由谁聘请?对财务分析有何影响?

(一)监理机构由谁聘请

目前,监理机构的聘请方式有以下三种方式:1、由政府方聘请监理;2、由项目公司聘请监理;3、政府方、项目公司、监理机构签订三方协议,不过共同聘请监理可能存在双头马车问题。

 

1、政府方聘请监理

政府方聘请监理的理由主要在于:(1)政府方需要对项目进度、质量、安全进行监督;(2)项目公司股东和PPP项目承包商通常为同一个主体,项目公司聘请监理存在自我监管的道德风险。

 

不过政府方聘请监理在法理上存在一定的障碍:(1)监理机构通常由项目建设单位聘请。PPP项目的建设单位在采购社会资本前由实施机构担任,但是在完成社会资本采购成立项目公司后,PPP项目建设单位由项目公司担任。(2)监理机构如果由政府方聘请,那么监理机构在对承包商进行监理时,缺乏合同依据。

 

2、项目公司聘请监理

项目公司聘请监理在法理和契约链条上更加契合,不过如果项目公司聘请监理,且承包商为项目公司唯一股东的情形下,项目监理的作用可能有虚化的风险。

 

3、笔者的建议

笔者建议,从法理上,尊重项目公司聘请监理的权利,但是政府方可以聘请一名总工程师对项目进度、质量、安全进行监管。

 

(二)监理机构聘请对财务分析的影响

在不同监理聘请模式下,PPP财务测算和财务分析有如下不同。

1、政府聘请监理模式

在政府聘请监理模式下,监理费是在对政府付费现金流中。如果是在对政府付费现金流,则存在以下问题需要注意:1、对政府付费现金流一般是在建设期的期初一次性发生;2、对政府付费通常无法取得增值税发票。为了取得监理机构开具的增值税发票,项目公司可以与政府、监理机构签订补充协议,以委托代付的形式从监理机构处取得发票。

 

2、项目公司聘请监理模式

项目公司聘请监理模式下,监理费是属于项目公司外包金流。此时需要注意以下问题:1、项目公司外包金流中,监理费支付可以按照工程进度支付;2、项目公司可以取得增值税发票;3、在项目公司聘请监理模式下,对政府付费中需要考虑支付政府方聘请总工程师的费用。

 

Q11.5 在何种情况下需要设计两个项目公司?

PPP项目公司是否设立项目公司并不是强制的,PPP项目既可以成立项目公司,也可以不成立项目公司。通常来说,PPP模式下社会资本出于项目融资和风险隔离的目的会成立项目公司。通常情况下,一个PPP项目就成立一个项目公司,但是在例外情况下,PPP项目会成立两个项目公司。

 

如果PPP项目包括两个部分,一个部分要移交,采用BOT模式,一个部分不移交,采用BOO模式,在此种情况下,PPP项目可成立两个项目公司,项目公司A运营BOO部分,项目公司B运营BOT部分。这类模式通常用于“PPP+物业”的特色小镇项目。项目公司A拥有资产所有权,期满后资产不移交。项目公司B不拥有资产所有权,期满后使用权或是经营权需要移交。实施机构与项目公司A签署PPP协议,项目公司A与项目公司B签署外包协议。项目公司B的建设运营成本通过外包协议计入项目公司A的建设运营成本,以此增加项目公司A的总成本费用,减少项目公司A的利润,减少所得税缴纳。

 

 

12 融资方案

Q12.1 引入基金对于财务分析的影响?

因为PPP项目投资金额大,根据财政部PPP中心统计,截止至2018年4月27日,入库项目7253个,入库项目金额114,211。64亿元,PPP项目平均投资金额为15。75亿,按照资本金出资20%,平均每个PPP项目资本金出资达3亿元左右。因此,引入基金进行股权融资是社会资本的迫切需求。

 

在92号文、192号文以及近期相关金融新规相继出台后,对于目前实践中几种常见的股权融资模式,造成了不少的冲击与影响。有人认为近期这一系列新政,几乎把银行资金股权投资的路都封死了,这势必导致未来PPP项目筹集股权资金时,造成极大的困扰。笔者认为目前银行投资股权的思维,都称不上是真正的股权投资,充其量只能说是披着羊皮的狼,也就是银行债权投资的思维并没有真正改变,导致表面上看起是股权投资但是里子却是债权投资,这不仅始得该受监管的业务没有受到监管,进而导致出现漏洞,也使得投行业务或是股权投资业务无法获得真正的发展。

 

笔者根据此前常见的PPP股权融资结构,梳理引入基金对财务分析的影响。

 

(一)配合基金优先级还本付息需求

不管PPP项目基金与社会资本方之间约定同股同权还是明股实债,在PPP基金内部,基金优先级合伙人通常是要求固定收益、希望按期收回资金的银行理财资金。因此,在设置基金融资方案时,首先需要考虑的就是要配合基金优先级还本付息需求。

 

(二)优先级还本付息资金来源

优先级还本付息资金来源分为两个部分:一是付息资金来源;而是还本资金来源。一是付息资金来源,付息资金的主要来源是项目公司分红;二是还本资金来源,还本资金来源有两种方式,第一种是由劣后方对基金优先级进行回购,第二种是项目公司减资。

 

(三)优先级还本付息保障措施

在某些情形下,项目公司层面的资金并不足以完全覆盖优先级还本付息金额。PPP项目基金融资方案会设置优先级还本付息保障措施:

1、整合投资人保底承诺和差额补足

整合投资人与基金签订保底承诺和差额补足协议,如果项目公司分红不足以偿付优先级利息,或者项目公司减资不足以偿还优先级还本金额,那么由整合投资人对差额部分进行补足。

2、整合投资人缴纳股权维持费

基金通过财务建模测算,计算出未来基金优先级还本付息缺口,要求整合投资人就该缺口在合作期初一次性支付股权维持费,保障未来基金优先级还本付息来源。

3、签订对赌协议

基金和整合投资人进行签订对赌协议,如果未来PPP项目公司经营收入未达到预测值,项目公司分红低于预期财务测算值,那么整合投资人需要就该部分对基金进行现金补偿,如果未来PPP项目公司经营收入超过预期,那么整合投资人有权以约定金额收购基金的股权。

 

(四)引入基金对财务测算的影响

引入基金主要影响到投资人现金流。我们在编制整合投资人的投资现金流时,需要注意:1、现金流出考虑差额补足流出、股权回购流出、股权维持费流出;2、现金流入考虑整合投资人作为基金合伙人的分红收入;3、引入基金后,虽然整合投资人的股权出资金额降低,放大了财务杠杆,可提高整合投资人的资金投资回报率,但是整合投资人也因此增加了现金流出,我们需要采用“有无对比”的方式,通过对比有基金和无基金的投资人现金流量表,评估引入基金对投资人内部收益率的影响。

 

Q12.2 股权回购对于财务分析的影响?

(一)股权回购主体

一般来说,存在股权回购需求的是基金和承包商:1、基金作为财务投资人,主要是赚取财务投资收益,不希望投资时间过长,希望在一定期限内顺利推出;2、承包商参与PPP项目的主要目的是为了赚取施工利润,因此承包商希望在项目建设期结束后实现退出。

因此,通常来说,社会资本牵头人(整合投资人)会承诺对基金、承包商进行股权回购。

 

(二)股权投资回报机制

在存在股权回购的情况下,该部分股权一般采用明股实债的模式设计。以承包商为例,承包商放弃对项目公司的分红权,要求整合投资人对其资本金出资按照银行同期贷款利率计算利息。同时,承包商将自己在项目公司的分红权转让给整合投资人。

 

(三)股权回购对财务测算的影响

在此种模式下,我们要注意以下财务测算问题:1、此时,项目公司分红比例不同于投资比例,因为部分投资人将自己的分红权转让给了其他投资人,项目公司股东按照约定比例分红,而不是按照投资比例分红;2、在整合投资人的投资人现金流量表中,要考虑股权回购的现金流出,包括股权回购本金以及股权利息支出,同时也要考虑增加的项目公司分红流入。

 

2019年5月28日 14:44
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